Rückblick 3. Quartal 2025

Im dritten Quartal 2025 standen die Finanzmärkte weltweit unter Druck – ausgelöst durch neue Zölle, geopolitische Spannungen und politische Unsicherheit, insbesondere in Europa. Trotzdem zeigten sich die Märkte erstaunlich widerstandsfähig. So stieg der US-Aktienindex S&P 500 um 8,1%, angetrieben vor allem durch starke Kursgewinne bei Technologie- und KI-Unternehmen. Die weltweiten Kapitalzuflüsse in Aktien blieben hoch, wenngleich sich die Entwicklung regional deutlich unterschied: Während es in den USA sehr gut lief, hatte Europa mit schwächerem Wachstum und mehr Handelsrisiken zu kämpfen. Ende August sorgte Frankreich kurzzeitig für Unruhe an den europäischen Kapitalmärkten. Premierminister François Bayrou forderte ein Vertrauensvotum, was Zweifel an der Stabilität seiner Regierung auslöste. Dadurch stiegen die Risikoaufschläge für französische Staatsanleihen vorübergehend an. Nachdem sich die Lage wieder beruhigt hatte, gingen auch die Risikoaufschläge für Anleihen aus den südlichen Euroländern zurück. Am Anleihemarkt zeigten US-Staatsanleihen starke Schwankungen, legten aber im Wert zu, da die Märkte zunehmend mit einer Zinssenkung der US-Notenbank (Fed) rechneten. Diese erfolgte tatsächlich am 17. September. Die Europäische Zentralbank blieb dagegen bei ihrem abwartenden Kurs, was für stabile Renditen deutscher Bundesanleihen sorgte. Unternehmensanleihen mit guter Bonität profitierten von soliden Unternehmensgewinnen und einer weiterhin hohen Nachfrage. Dadurch sanken die Risikoaufschläge weiter. Noch besser entwickelten sich Hochzinsanleihen und Anleihen aus Schwellenländern. Insbesondere Anleihen aus Schwellenländern in US-Dollar profitierten von der zwischenzeitlichen Dollarschwäche und den attraktiven Realzinsen. Bei den Rohstoffen blieb die Lage wechselhaft: Der Ölpreis stieg im August kurzzeitig aufgrund der Spannungen im Nahen Osten, gab danach jedoch wieder leicht nach. Gold erreichte mit über 3.800 US-Dollar ein neues Rekordhoch, da Anleger vermehrt nach Sicherheit suchten. Der US-Dollar zeigte sich insgesamt stabil, obwohl er zeitweise aufwertete, wenn die Risikoaversion zunahm. Insgesamt zeigte sich das Quartal robust: Trotz vieler Unsicherheiten blieben Risikoanlagen gefragt – gestützt durch solide Fundamentaldaten und reichlich Liquidität.

Ausblick – Kapitalmärkte

Die vier zentralen Themen des bisherigen Jahres 2025 werden aller Voraussicht nach auch den weiteren Jahresverlauf prägen. Zölle: Zwar hat die Unsicherheit abgenommen, doch die wirtschaftlichen Folgen stehen noch bevor. Die Unberechenbarkeit der US-Regierung bleibt ein zentraler Risikofaktor. Zentralbanken: Zinssenkungen wirken zwar unterstützend, doch die Inflation bleibt hartnäckig. Zudem wird die Unabhängigkeit der Notenbanken zunehmend politisch infrage gestellt. Eurozone: Politische Instabilität, insbesondere in Frankreich, erschwert die Haushaltskonsolidierung. In Deutschland dürften fiskalische Impulse später als erwartet kommen. Geopolitik: Die Konflikte bleiben ungelöst. Ein Friedensabkommen zwischen Russland und der Ukraine wird immer unwahrscheinlicher, während der israelische Angriff auf Katar und die Bodenoffensive im Gazastreifen die Spannungen im Nahen Osten weiter verschärfen. Gleichzeitig konzentrieren sich die USA im Rahmen einer neuen „Monroe-Doktrin” stärker auf Lateinamerika, insbesondere auf Venezuela. In den USA hat der Haushaltsstillstand die politische Polarisierung vertieft. Schwächere Arbeitsmarktdaten führten dazu, dass die Märkte bis Mitte 2026 mit einem Leitzins von rund 3% rechnen. Allerdings dürfte die zollbedingte Inflation in der ersten Jahreshälfte 2026 hoch bleiben, was eine rasche Rückkehr zu einer neutralen Geldpolitik erschwert. Wir erwarten daher ein schwächeres Wachstum oder eine Zyklusabkühlung, was angesichts hoher Bewertungen und der jüngsten Stärke eine Herausforderung für die Märkte darstellen würde. Die wachsende politische Einflussnahme auf die Fed, Diskussionen über ein „drittes Mandat“ und hohe Staatsdefizite erhöhen das Risiko höherer Inflationsprämien und stützen die Nachfrage nach Sachwerten wie Gold. Viele Länder reagieren auf die Zölle mit neuen Konjunkturprogrammen, die meist fiskalischer Art sind. Das belastet die öffentlichen Finanzen zusätzlich. Die EZB steht kurz vor dem Ende ihres Zinssenkungszyklus und das Entlastungspotenzial in Europa ist begrenzt. In China hat die Notenbank mehr Spielraum, doch die strukturellen Probleme sind nach wie vor erheblich. Die Märkte sollten sich daher stärker auf das reale Wirtschaftswachstum statt auf die Unterstützung durch Zentralbanken fokussieren.

Rückblick 3. Quartal 2025

Nach dem Wendepunkt der Risikostimmung im zweiten Quartal setzte sich im dritten Quartal die weltweite Rally fort. Globale Aktien (MSCI World) stiegen um 7,6% – eine Erholung von 36% seit den April-Tiefs, vergleichbar nur mit der Zeit nach der Finanzkrise und der Covid-Rezession. Indizes wie NASDAQ, MSCI World und S&P 500 erreichten regelmäßig neue Höchststände. Die Dynamik erinnert an die Internet-Euphorie vor 25 Jahren: Während das Internet vor allem Handel und Information revolutionierte, könnte Künstliche Intelligenz noch viel tiefgreifender in unseren Alltag wirken. Der Fokus der Märkte lag zuletzt jedoch auf den US-Zollverhandlungen. Einige Abkommen wurden erzielt, ein Deal mit China steht aber weiter aus. Trotz dieser Unsicherheiten überraschten Konjunkturdaten positiv, die Inflation blieb stabil und die Gewinnerwartungen wurden angehoben. Zudem bleibt die weltweite Liquidität hoch – die Geldmenge M2 in den USA hat sich seit 2007 verdreifacht, im Euroraum mehr als verdoppelt. In den USA legte der NASDAQ im Quartal um 9% zu, getrieben von den „Magnificent 7“ (+18%), während der Dow Jones 6% gewann. In Europa verhinderten die schwache deutsche Konjunktur und die politische Krise in Frankreich stärkere Zuwächse. Der STOXX Europe 600 stieg um 3,5%, der DAX blieb unverändert. Die EZB senkte im Juni den Leitzins, weitere Schritte sind vorerst nicht geplant. Japan zählte mit +12% (Nikkei 225) erneut zu den Gewinnern – dank schwachem Yen, Reformen und früher Zoll-Einigung mit den USA. China überraschte trotz schwacher Daten mit +20%, getragen von Hoffnungen auf Fortschritte im Handelskonflikt. Unter den europäischen Branchen führten Grundstoffe (+17%) und Banken (+14%), während Industriegüter & Dienstleistungen (+5%) sowie Öl & Gas (+4%) solide zulegten. Immobilien (–5%) und Nahrungsmittel & Getränke (–4%) bildeten das Schlusslicht.

Ausblick – Aktienmärkte

Seit dem Höhepunkt der politischen Unsicherheit im April haben die Märkte ihren Aufwärtstrend fortgesetzt. Getragen wurde dies vor allem von anhaltend positiven Gewinnerwartungen in den USA, insbesondere bei großen Technologie- und KI-getriebenen Unternehmen. In Europa fielen die Gewinnschätzungen dagegen schwächer aus, was unsere langfristige Bevorzugung von US-Aktien untermauert. Bewertungs- und technische Indikatoren deuten inzwischen jedoch darauf hin, dass die Nachhaltigkeit der aktuellen Rally zunehmend hinterfragt wird, da sie stark vom Thema Künstliche Intelligenz geprägt ist. Angesichts des begrenzten Aufwärtspotenzials halten wir eine neutrale, leicht vorsichtige Positionierung für angemessen. In einem solchen Umfeld könnten sich Chancen vor allem über gezielte Aktien- und Sektor-Positionierungen ergeben. Die US-Wirtschaft zeigt sich weiterhin robust, getragen von solidem Wachstum im Technologiesektor. Arbeitsmarktdaten deuten jedoch auf eine gewisse Abschwächung hin. In Europa stützen Konjunkturprogramme und rückläufige Inflation, auch wenn die Gewinnrevisionen dort verhalten bleiben. Aus technischer Sicht wirken die US-Märkte “überhitzt“, da die Anlegerstimmung überwiegend optimistisch und die Positionierung vieler Investoren bereits stark auf steigende Kurse ausgerichtet ist. In Europa zeigt sich das Bild ausgewogener. Bewertungsseitig liegen die Märkte insgesamt im neutralen Bereich. US-Aktien notieren am oberen Ende ihrer historischen Bewertungsspannen und haben zuletzt Stabilität gezeigt. Europäische Märkte, die zu Jahresbeginn leicht höher bewertet wurden, bewegen sich weiterhin innerhalb ihres langfristigen Bewertungsbands.

Rückblick 3. Quartal 2025 

Im dritten Quartal 2025 blieb die Inflation im Euroraum ein zentrales Thema. Laut Eurostat lag sie im September bei 2,2% (Juli/August: 2,0%). Energiepreise blieben leicht im Minus, während Lebensmittelpreise auf 3,1% stiegen. Die Kerninflation, also die Inflation ohne Nahrungsmittel und Energiepreise, verharrte stabil bei 2,3%. Die EZB beließ den Einlagenzins bei 2,0% und erklärte den Disinflationsprozess für abgeschlossen. Unter einer Disinflation wird die Abschwächung der Teuerung verstanden, aber nicht das Sinken des Preisniveaus. In Deutschland stagnierte die Wirtschaft: Nach einer Aufwärtsrevision für das erste Quartal (+0,3%) sank das BIP im zweiten um 0,3%. Die Eurozone zeigte sich etwas robuster mit +0,1%. Trotz geopolitischer Unsicherheiten – Ukrainekrieg, US-Politik und Spannungen im Nahen Osten – stiegen die Renditen europäischer Staatsanleihen. Frankreich schwächte sich deutlich ab, während Italien, Spanien, Portugal und Griechenland ihre Spreads einengen konnten.

In den USA fiel das Bild gemischt aus: Am 4. Juli feierte Präsident Trump die überraschend reibungslose Verabschiedung seines „One Big Beautiful Bill“, während die erhoffte Wiederaufnahme der Zollgespräche kaum Fortschritte brachte. Im August belasteten steigende Preise und geopolitische Spannungen die Stimmung. Die US-Notenbank senkte im September den Leitzins um 25 Basispunkte auf 4,00–4,25%, um die Konjunktur zu stützen. Das Wirtschaftswachstum im zweiten Quartal überraschte positiv, der Arbeitsmarkt verlor jedoch an Dynamik. Anleiherenditen schwankten stark, schlossen aber stichtagsbezogen niedriger. Unternehmensanleihen blieben nachgefragt, die Risikoaufschläge erreichten Jahrestiefs, und das hohe Emissionsvolumen im September zeigte das anhaltend starke Investoreninteresse.

Auch in Europa blieb das Marktumfeld für Unternehmensanleihen günstig. Trotz hoher Emissionstätigkeit sanken die Risikoaufschläge weiter. Starke Nachfrage traf auf ein begrenztes Angebot, sodass neue Anleihen häufig ohne Aufschlag platziert werden konnten. Kurzfristige Volatilität durch politische Unsicherheit in Frankreich wurde rasch überwunden. Die Fundamentaldaten blieben solide, die Unternehmensverschuldung stabil und das Ausfallrisiko gering. Die US-Zinssenkung im September 2025 verbesserte die Refinanzierungsaussichten, und Europa entwickelte sich leicht besser als die USA. Gestützt durch fiskalische Impulse blieb der Markt jedoch mit engen Spreads und hohen Bewertungen anfällig für politische Risiken.

Schwellenländeranleihen zeigten erneut eine beeindruckende Widerstandskraft. Getragen von soliden Wachstumsaussichten, Fortschritten bei der Haushaltskonsolidierung und der Aussicht auf niedrigere US-Zinsen erzielten viele Länder starke Ergebnisse. Besonders positiv fielen Argentinien nach Reformen, Mexiko mit robusten Staats- und Pemex-Anleihen sowie Brasilien und Südafrika mit hohen Realzinsen auf. Auch viele lokale Märkte profitierten vom schwächeren US-Dollar. Trotz hoher Bewertungen blieben Schwellenländeranleihen attraktiv im Vergleich zu anderen Segmenten, insbesondere zu US-Unternehmensanleihen.

Ausblick – Rentenmärkte

Im Euroraum liegt die Inflation mit 2,2% im Zielbereich, doch ein starker Euro, niedrige Energiepreise und Unsicherheit über mögliche Zölle dämpfen die Erwartungen. Das Wachstum bleibt verhalten, könnte sich jedoch durch fiskalische Impulse (Konjunkturprogramme) im Laufe von 2026 beleben. Die EZB hat den Disinflationsprozess für abgeschlossen erklärt und dürfte die Leitzinsen nicht weiter senken. Die Renditen europäischer Staatsanleihen tendieren leicht steigend, gestützt durch eine robustere Konjunktur im Süden Europas, während Frankreich weiterhin schwächer abschneidet. Insgesamt bleibt das Umfeld stabil, aber anfällig für geopolitische Risiken.

In den USA zeigen sich weiter Anzeichen steigender Preise infolge der Zölle. Die Kerninflation liegt bei rund 3,7%, während die Wirtschaft unter Potenzial wächst. Der Konsum verliert an Dynamik, bleibt aber stabil, und der Arbeitsmarkt zeigt Schwächetendenzen. Die US-Notenbank dürfte ihre Zinssenkungen vorsichtig fortsetzen, um die Konjunktur zu stützen. Staatsanleiherenditen könnten stärker auf Arbeitsmarktdaten reagieren und sich zunächst weiter verflachen, bevor sie wieder ansteigen. Unternehmensanleihen handeln auf sehr engen Spreads – sie dürften gut unterstützt bleiben, solange die Nachfrage anhält, auch wenn Bewertungen wenig Puffer bieten. Der Markt bleibt damit „zu teuer, um aggressiv zu kaufen, aber zu stabil, um abzubauen“. Anleger dürften auf Qualität und auf Anleihen mit kurzen Restlaufzeiten setzen.

Die Risikoaufschläge europäischer Unternehmensanleihen dürften im vierten Quartal 2025 weitgehend stabil bleiben. Die Nachfrage bleibt hoch, während das Angebot begrenzt ist. Kurzfristig könnte es im Oktober saisonal zu einem leichten Anstieg der Risikoaufschläge kommen, bevor sich die Renditeaufschläge zum Jahresende wieder einengen dürften. Fundamentaldaten und Verschuldungsniveaus bleiben vermutlich solide, sinkende Zinskosten, unterstützt durch die expansive Geldpolitik der Notenbanken, wirken unterstützend. Geopolitische Risiken und das Ende des EZB-Lockerungszyklus könnten jedoch für begrenzte Schwankungen sorgen. Eine neutrale Risikohaltung erscheint angebracht, mit Fokus auflaufende Erträge („Carry“) und selektive Chancen in den Sektoren Banken, Versorger sowie Öl & Gas. Sollten die Risikoaufschläge im Herbst steigen, könnten sich attraktive Einstiegsgelegenheiten in höher bewerteten Anleihen ergeben.

Schwellenländeranleihen bleiben trotz gestiegener Bewertungen attraktiv. Das Wachstum liegt rund 2,5% über dem der Industrieländer. Besonders stark entwickeln sich die ASEAN-, Nahost- und afrikanischen Märkte, während Lateinamerika und Osteuropa moderater wachsen. Strukturreformen – etwa in Oman und Marokko – unterstützen das Wachstum zusätzlich. In China dürfte sich die Konjunktur im zweiten Halbjahr abschwächen, doch staatliche Maßnahmen könnten gegensteuern. Der schwächere US-Dollar fördert Kapitalzuflüsse und stützt die Anlageklasse insgesamt. Die fundamentale Stärke und die im Vergleich attraktiven Renditen sprechen für eine weiter positive, wenn auch selektive Positionierung.